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固收|2022城投展望:政策、风险和机会

2021-12-30 08:16:22 浏览: 15 作者: 淡扫峨眉
摘要:炒股就看金麒麟分析师研报,权威,专业,及时,全面,助您挖掘潜力主题机会!监管新常态下,预计2022年城投依然有压力,但公开债实质违约的可能性小。我们认为2022年的风险主要来自尾部风波和品种层面的估值调整。机会方面,江浙省份依然可以执行下沉策略,中部省份关注发债资源再分配和隐债显性化空间。▍城投目前处在严监管周期,存在

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监管新常态下,预计2022年城投依然有压力,但公开债实质违约的可能性小。我们认为2022年的风险主要来自尾部风波和品种层面的估值调整。机会方面,江浙省份依然可以执行下沉策略,中部省份关注发债资源再分配和隐债显性化空间。

▍城投目前处在严监管周期,存在两个特点。

第一个特点是分类监管,债务风险等级、隐债化解进度等都会对实际面临的监管强度造成影响。第二个特点是有保有压。压的一面在于隐债“控增量,化存量”的监管底线不会动摇,保的一面在于监管多次强调防范“处置风险的风险”。

▍展望2022年城投政策,“分类监管+有保有压”料将延续,但各有变化。

首先是分类监管,对于债券增量过快的区域,预计会从审批端进行一定的约束,从而影响发债资源分配。其次是有保有压,预计会先强调保,后强调压,“适度超前开展基础设施投资”下,城投的合理融资需求必然要先得到保障,但2022年三季度之后可能会着力化解风险,届时可能压的一面更占上风。

▍结合监管思路,预计2022年城投债净融资小幅缩量,结构上“共同富裕”。

总量方面,预计2022年全年净融资在1.3万亿左右,与2019年持平。结构方面,预计明年的再分配依据将是多维的,“共同富裕”的指导精神会被纳入考虑,“低债务率+低城镇化率”省份或受益。

▍2022年的风险之一,仍在于尾部平台风险,但也要辩证看待。

展望2022年,尾部平台贷款逾期可能会逐渐增加,但城投尾部风险对于债券投资人而言,需要辩证地去看待。首先,实际能下沉到尾部城投的机构并不多;其次,尾部平台的非标、贷款逾期只会影响当地以及其他网红区域的债券估值和融资环境;最后,虽然出险品种开始从非标扩散至贷款,但债券端的违约风险反而是在降低的,信心主要来自于三方面:意识、技术、底线。总的来说,2022年城投尾部风险依然存在,但预计其影响将基本限于尾部区域和市场联想区域,表现形式也或将以估值波动为主,公开债实质违约的可能性极小。

▍2022年的风险之二,在于品种利差的均值回归。

展望2022年,江浙城投债下沉的共识强烈,且供给减速,区域层面的城投债估值反弹预计不会产生趋势。我们认为2022年城投债估值层面的风险主要来自于品种层面,本轮收紧时期,机构在回避资质下沉的前提下追逐票息,导致中高评级城投债的私募利差、永续利差都被压缩,但这些品种层面的溢价收窄,可能在2022年出现均值回归。

▍2022年城投债适合走中间路线。

第一个方向是江浙城投债继续下沉,预计这种策略在明年依然奏效,原因包括:首先,“全省一盘棋”具有合理性;其次,这些区域的偿债压力主要分布在2023年~2024年,2022年的到期压力并不大,而且即便按照最严格的发债政策,也能够保障借新还旧,再融资环境也比较明朗。第二个方向是中部省份,结合发债资源再分配和隐债显性化空间这两条逻辑,河南省和四川省是比较值得配置的中部省份。

▍风险因素:

资金供应收紧;违约风险超预期;土地出让收入超预期下滑。

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